EMC易倍

　　近期，理财资金配置银行存款的情况受到市场关注。过去两年由于受到净值化转型以及债市波动的影响，理财机构大幅增配存款资产配置以降低产品净值波动，这一定程度帮助理财行业在债市负反馈后规模实现筑底温和复苏。但在目前的监管趋势下，一是资金空转受到监管关注，二是在货币政策新格局下存款的量价定位趋于合理，我们重申报告《理财2024年资产配置展望：迎接货币政策新格局，债券/存单仓位有望提升》中的判断，预计理财存款资产配置规模有望见顶回落，理财新增资产或主要集中于信用债与同业存单；考虑到目前理财相较以往更低的风险偏好，我们预计在“资产荒”背景下的债市交易将更为拥挤。

　　不过从变化节奏来看，目前理财主要受到新增存款额度的限制，存续规模未必将迎来大面积赎回，所以我们预计短期冲击并不大；但在中期维度，考虑到理财增配非标、二级市场股票的空间有限，我们预计其进入债市的资金将更为充沛。

　　理财买了多少存款？截至2023年末emc易倍，理财产品配置现金及银行存款的规模为7.76万亿元，占理财总资产的比例高达26.7%，相较债市负反馈前配置规模增长2.27万亿元、仓位提升12.6pct（1H22末）；其中我们预计存款配置规模6.5万亿元左右，包括定期存款、协议存款等。分机构来看，国有行与股份行理财子存款类资产配置比例较高，预计在28-29%左右。

　　理财配置的存款如何定性？倘若理财机构直接购买商业银行存款，则会被定性为同业存款。一方面同业存款对于理财机构而言收益率相对较低；另一方面对于银行而言同业存款属于同业负债，在MPA考核中监管部门要求同业负债不能超过银行总负债的1/3。所以通常来看，理财倾向于通过绕道资管计划间接配置银行存款，对于理财机构而言可以获得定价更高的定期存款或协议存款，而对于银行而言则可将其归类为一般存款。

　　保险三方业务或受影响，理财或加强与基金公司合作。受益于过去2年理财机构快速增配存款类资产，理财机构加强了与保险资管机构的合作。截至3Qemc易倍23末，理财委外市场份额中保险资管机构占比达34.9%、相较2021年末提升13.7pct，我们测算目前总规模约3.6万亿元。从定价来看，2023年及以前存款的定价通常在3%以上。向前看，综合考虑定期存款利率下调以及行业的监管趋势，我们预计在理财减配存款的背景下，保险与理财合作的三方业务或受到影响，理财机构或更聚焦固收类资产的超额收益表现，预计和基金公司的合作或得到加强。

　　图表：净值化转型以来，理财资产配置风险偏好呈现逐步降低趋势；2023年末存款类资产仓位达26.7%，处于历史高位，相较债市负反馈前1H22末提升12.6pct

　　注：1）2017年及以前数据为全部理财产品，2018年及以后为非保本理财产品口径；2）2020年及以往同业存单被计入债券资产口径

　　图表：近年来各类理财机构存款类资产仓位有所提升，其中国有行与股份行理财子存款仓位较高

　　注：各家理财子披露口径不一致，此处选取各家理财子机构公布的理财年报的可比口径作为样本加权

　　资料来源：银行业理财登记托管中心，各理财机构的理财业务年度报告，中金公司研究部

　　图表：受益于理财对存款资产的配置需求，保险资管在理财委外需求中的市场份额提升

　　注：1）结构未穿透；2）基于重仓样本；3）基金公司包含公募基金产品、私募基金以及基金公司资产管理计划；4）未考虑期货资管、私募基金公司

　　图表：目前理财产品信用债、同业存单配置规模与仓位均处于历史低位，预计2024年理财债券仓位有望回升；在“资产荒”压力下，债市交易将更为拥挤

　　图表：从宏观的视角来看，定期存款利率下调降低了居民投资的机会成本，我们预计低波理财与公募债基的需求有望提升——2023年低波公募资管产品风险收益图谱

　　注：1）收益率与波动率选取区间为2022/12/31-2023/12/31；2）理财产品的收益率与波动率计算方式均为加权平均；3）理财产品期限方面，运作周期短于1年的我们归纳为短期，大于或等于1年的我们归纳为中长期；4）基金产品根据二级分类进行区分，计算口径为算数平均

　　图表：过去2年较高的定期存款定价吸引了更多低风偏资金，截至2023年末零售定期存款规模约等于中国资产管理行业规模的70%

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